盡管行業(yè)整體效益保持增長，但對于企業(yè)而言，由于供過于求，競爭卻在加劇。我們看好細分子行業(yè)的絕對龍頭、發(fā)展模式的創(chuàng)新者以及品牌經(jīng)營企業(yè)，如七匹狼、眾和股份、偉星股份、瑞貝卡、孚日股份等。 06年紡織行業(yè)效益仍持續(xù)增長，但增速逐漸下滑，06年規(guī)模以上企業(yè)實現(xiàn)收入和利潤總額分別同比增長22.63%和28.68%，較05年降低5.4和7.4個百分點；扣除深圳虛增出口金額，累計出口約1370億美元，同比增長16.6%，較05年下降4.2個百分點。 我們認為行業(yè)平穩(wěn)增長時代到來。出口將繼續(xù)保持緩慢下降局面，內(nèi)銷由于宏觀經(jīng)濟發(fā)展而持續(xù)快速增長，由于出口的拉動力減弱，平穩(wěn)發(fā)展成為主基調(diào)，行業(yè)效益增速可能緩慢回落，效益增速可能保持在10-20%之間。 在行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展的情況下，行業(yè)整合、企業(yè)模式創(chuàng)新成為必然，我們看好那些發(fā)展模式創(chuàng)新的企業(yè)，但我們也應(yīng)對創(chuàng)新的風(fēng)險保持清醒認識..近期，部分紡織股漲幅較大，但主要是由于重組概念炒作、化纖價格大幅上漲以及股價較低有關(guān)。 盡管行業(yè)整體效益保持增長，但對于企業(yè)而言，由于供過于求，競爭卻在加劇。我們看好細分子行業(yè)的絕對龍頭、發(fā)展模式的創(chuàng)新者以及品牌經(jīng)營企業(yè)，如七匹狼、眾和股份、偉星股份、瑞貝卡、孚日股份等。 我們認為未來行業(yè)將保持平穩(wěn)發(fā)展，效益增速有所回落 行業(yè)效益增速有所下滑從目前已經(jīng)公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，紡織行業(yè)效益仍持續(xù)增長，06年規(guī)模以上企業(yè)實現(xiàn)收入23731億元，利潤總額861億元，分別同比增長22.63%和28.68%，分別較05年降低5.4和7.4個百分點；行業(yè)平均毛利率基本平穩(wěn)，平均毛利率10.56%，較05年略微提高0.05個百分點（圖表2、4）。 盡管行業(yè)效益增速仍維持在較高水平，但從單月情況看，行業(yè)收入和利潤總額增速都從8月開始緩慢下降，收入逐月同比增幅由上半年的25%左右降低到12月的12.7%，利潤總額逐月同比增幅在年底時大幅降低，12月只有4.7%。 未來行業(yè)出口增速將逐步回落 06年全行業(yè)累計出口1470.8億美元，其中服裝出口948.3億美元、紡織品522.5億美元，三者分別同比增長25.2%、18.8%和28.9%。 一月，深圳暴露出06年企業(yè)虛增紡織品服裝出口額的事件，虛增金額約100億美元，如果剔除掉虛增部分，06年全國紡織出口只有1370億美元左右，同比僅增長16.6%，比05年降低4.2個百分點。 進入07年，行業(yè)出口疲態(tài)依舊，紡織品和服裝分別出口41.76和77.98億美元，分別同比增長9.1%和18.3%，紡織品服裝合計出口119.74億美元，同比僅增長14.9%，較06年增速進一步回落。更值得關(guān)注的是，07年春節(jié)較晚，1月企業(yè)的經(jīng)營可作為正常月份看待，而06年春節(jié)在1月，對企業(yè)影響較大，在這種情況下，出口增速難以讓人滿意。 06年3季度對歐美出口一度低迷，但從8月開始，增速明顯提高。商務(wù)部調(diào)整出口許可證發(fā)放制度以及歐美傳統(tǒng)旺季到來是對歐美出口增加的主要原因。06年對歐美設(shè)限產(chǎn)品清關(guān)率基本在60-80%之間，對歐盟出口清關(guān)率明顯高于美國，無一產(chǎn)品達到100%。截至到3月20日，對歐美產(chǎn)品出口清關(guān)率基本正常，由于許可證發(fā)放制度改革，我們預(yù)計全年清關(guān)率可能高于06年。 我們認為近幾個月以來出口增速的不斷回落，主要原因不是歐美的設(shè)限，一方面是由于人民幣升值、出口退稅率降低、勞動力成本提高導(dǎo)致的成本不斷上漲，另一方面是由于我國很多產(chǎn)品在歐美市場占有率已在30%以上，增長空間不斷縮小所致。我們預(yù)計未來紡織品服裝出口增速將在10-20%之間。 盡管受到人民幣升值和出口退稅率降低影響，我國紡織行業(yè)世界第一的競爭力仍是紡織出口持續(xù)增長的核心因素，這也是未來紡織產(chǎn)品出口持續(xù)增長的關(guān)鍵原因。 內(nèi)銷將保持平穩(wěn)快速增長隨著我國宏觀經(jīng)濟快速發(fā)展，人均消費包括人均衣著支出保持快速增長，特別是城鎮(zhèn)居民衣著支出增幅超過GDP增幅。從發(fā)達國家發(fā)展歷史看，當(dāng)人均GDP超過1000美元時將迎來消費熱潮，人們的衣著更新周期明顯縮短，這樣，我國紡織行業(yè)內(nèi)銷將保持一個持續(xù)快速發(fā)展的勢頭，在出口拉動減緩的情況下，內(nèi)銷將成為拉動行業(yè)效益增長的最主要力量。 當(dāng)然，我們也應(yīng)該看到，內(nèi)銷不同于出口，需求是平穩(wěn)增長的，因此，我們預(yù)計未來幾年甚至更長時間，紡織行業(yè)都將呈現(xiàn)平穩(wěn)發(fā)展的趨勢，除非宏觀經(jīng)濟增速明顯放慢，行業(yè)整體效益增速有望保持在10-20%之間。 在未來行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展成為主基調(diào)的時候，行業(yè)整合將加快進行，企業(yè)需要逐漸改變那些適應(yīng)出口快速增長的發(fā)展模式，發(fā)展模式創(chuàng)新將成為熱點和主流。 發(fā)展模式創(chuàng)新成為趨勢以往的成功發(fā)展模式遇到瓶頸 從內(nèi)部來看，強化管理、強調(diào)執(zhí)行力、嚴格控制成本和費用、加強銷售，注重應(yīng)收帳款、存貨管理是企業(yè)制勝基礎(chǔ)；..內(nèi)外兩者相輔相成，結(jié)果是企業(yè)生產(chǎn)技術(shù)提高、設(shè)備更新、產(chǎn)品質(zhì)量和檔次提高、市場反應(yīng)快而靈活，行業(yè)效益和企業(yè)業(yè)績持續(xù)高速增長，奠定了世界第一的競爭實力。 經(jīng)過20多年發(fā)展，原有的發(fā)展模式遇到問題..國家逐漸調(diào)整出口導(dǎo)向型經(jīng)濟發(fā)展模式，紡織作為順差大戶，未來政府扶持力度將趨弱；出口增速回落，歐美設(shè)限、人民幣升值、出口退稅率降低以及勞動力成本提高是主要影響因素；進入壁壘低，產(chǎn)能投放過快，導(dǎo)致需求增長落后于供應(yīng)增長，毛利率不斷降低，賺錢效益減弱；企業(yè)經(jīng)營模式相似，盡管由于紡織產(chǎn)品種類繁多，不至于虧損，但增長情況不樂觀；多元化經(jīng)營也面臨著其它行業(yè)同樣競爭激烈的問題。 過去幾年行業(yè)的發(fā)展更多依靠新增企業(yè)，企業(yè)的發(fā)展速度落后于行業(yè)；隨著競爭不斷加劇，各子行業(yè)毛利率不斷降低，企業(yè)更多依靠控制費用保證利潤增長，但進一步下降的空間已經(jīng)非常有限。我們認為那些發(fā)展模式創(chuàng)新的企業(yè)更有可能在未來競爭中占據(jù)一席之地。 模式創(chuàng)新成為熱點和潮流我們大致歸納了目前的一些新的發(fā)展模式。對于企業(yè)而言，各有特點，因此也應(yīng)該根據(jù)自身實際情況采取相應(yīng)的措施。但我們需要強調(diào)的是創(chuàng)新都有風(fēng)險都需要時間，近期市場上對于一些涉足零售的企業(yè)給予很高溢價，我們認為市場需要認真考慮創(chuàng)新的時間因素、成功概率和對業(yè)績的實際影響，過高的溢價是不可取的。 中國人民銀行決定，從2007年3月18日起上調(diào)金融機構(gòu)存貸款基準利率，金融機構(gòu)一年期存款基準利率上調(diào)0.27個百分點，由現(xiàn)行的2.52%提高到2.79%；一年期貸款基準利率上調(diào)0.27個百分點，由現(xiàn)行的6.12%提高到6.39%，其他各檔次存貸款基準利率也相應(yīng)調(diào)整。從靜態(tài)的角度來看，本次加息對紡織全行業(yè)影響不大，對孚日股份和山東海龍07年、08年凈利潤有一定的影響，兩公司主要是由于前期利用銀行借款快速擴張產(chǎn)能所致。 兩稅合并對紡織企業(yè)影響不大 兩稅合并對紡織行業(yè)影響不大，主要是行業(yè)有效所得稅率只有26.44%，與25%接近。我們簡單估算了稅改對行業(yè)和重點公司的影響。 假設(shè)2008年起統(tǒng)一執(zhí)行25%所得稅率，目前名義所得稅率為33%；2、重點公司根據(jù)2008年盈利預(yù)測測算。（關(guān)于名義稅率變更與有效所得稅率間的敏感度，我們測算為名義匯率上升時敏感系數(shù)為0.6542，名義匯率下降時為0.8561。 紡織原料價格保持相對平穩(wěn)，下半年，前期快速上漲的原料價格有可能回落，滌綸價格隨油價波動，我們?nèi)匀徽J為產(chǎn)能過大是困擾滌綸行業(yè)發(fā)展的主要原因，對未來滌綸行業(yè)前景始終持謹慎態(tài)度。 粘膠價格自06年3月不斷上漲，特別是長絲漲幅更高，目前長絲價格在33700元左右，短纖價格約15700元，分別較06年初上漲約7000元和3000元。 盡管粘膠長絲價格仍在穩(wěn)步上漲，但我們認為未來粘膠長絲價格在30000-32000元之間波動是比較合理的： 行業(yè)協(xié)會的限產(chǎn)保價行政措施和出口增長是價格不斷上漲的主要原因。3年來長絲全世界需求變化不大，而07年國內(nèi)產(chǎn)能開始增長，我們對依靠行政手段維持價格高位運行的可能性報懷疑態(tài)度。如果長絲價格在協(xié)會行政力量下達到協(xié)會希望的35000-37000元的水平，極可能再次導(dǎo)致長絲產(chǎn)能擴張高峰到來。 盡管短纖價格仍有所上漲，但我們?nèi)灶A(yù)計未來粘膠短纖價格在在13000-14000元之間波動比較合理： 粘膠短纖在服裝中應(yīng)用不斷增加以及出口增長是近期價格上漲的主要原因；但其它紡織原料的比價效應(yīng)、產(chǎn)能不斷增長將制約短纖上漲空間，下半年短纖將迎來產(chǎn)能釋放高峰。 紡織行業(yè)對氨綸的需求保持增長，06年無論是出口還是內(nèi)銷保持較快增長，而氨綸的需求隨行業(yè)效益提高而增加；06年相對而言，產(chǎn)能擴張較少； 暴漲最主要原因在于經(jīng)銷商的炒作和客戶買漲不買跌的心理作用，其中經(jīng)銷商的炒作尤其重要。 我們認為未來氨綸均價在55000-58000之間波動比較合理，有利于氨綸價格長期平穩(wěn)運行： 國際油價導(dǎo)致的原料降價，部分企業(yè)毛利率可達到20%左右，該價格區(qū)間無論對生產(chǎn)企業(yè)還是下游都是可以接受的； 未來，特別是07年下半年，又將有大量產(chǎn)能投放； 如果價格維持在80000萬元以上歷史高位，氨綸行業(yè)將迎來新一輪擴產(chǎn)高峰，05年底全行業(yè)虧損的慘劇很可能再次上演。 近一年來，價格不斷上漲的化纖是粘膠長短絲和氨綸，我們對于上述三種纖維未來走勢都持相對謹慎觀點，除了三種纖維各自的特點外，我們堅持觀點的理由還包括： 整個化纖行業(yè)，供過于求是常態(tài)，價格很難持續(xù)高位運行，經(jīng)常性的波動是主要運行規(guī)律； 三種纖維需求增長中，出口因素影響巨大，特別是粘膠長絲。盡管印度等國紡織行業(yè)競爭力也在增強，需要進口部分中國產(chǎn)品，但這種具有爆發(fā)性質(zhì)的出口增長能否持續(xù)仍需要觀察； 目前紡織全行業(yè)，特別是產(chǎn)業(yè)鏈中下游并沒有出現(xiàn)明顯變化，今年1月好于06年同期主要是07年春節(jié)較晚所致，在中下游需求沒有較大變化之前，我們懷疑上游部分化纖價格的高漲能否持續(xù)或保持高位運行。 06年年底國內(nèi)棉價持續(xù)下跌，新年后價格緩慢回升，目前中國棉花價格指數(shù)在13050元。我們維持今后棉價平穩(wěn)的判斷，預(yù)計今后棉價在13000-14000萬元/噸之間波動的可能性較大。 國內(nèi)外棉花豐收，中國創(chuàng)造歷史新高，美國產(chǎn)量高于市場預(yù)期；行業(yè)競爭加劇，企業(yè)資金相對緊張，棉花庫存保持在較低水平；國家加強棉價調(diào)控，保證棉價相對穩(wěn)定，發(fā)放配額數(shù)量、時間以及未來可能的滑準稅率調(diào)整是主要手段。 近期紡織企業(yè)股價上漲大多數(shù)與業(yè)績無關(guān) 一個多月以來，上漲幅度前15名公司中，只有華峰氨綸、新鄉(xiāng)化纖、宜科科技、南京化纖、吉林化纖股價上漲主要是業(yè)績增長的因素，其它基本是重組、持有證券公司股權(quán)，與近期重組概念炒作有關(guān)，也與紡織股價格偏低有關(guān)，前十五名中，只有宜科一家上漲前股價超過10元。 一季度化纖板塊無疑是市場亮點，以華峰氨綸和新鄉(xiāng)化纖為首的化纖股漲幅驚人。我們在前面的粘膠和氨綸分析中已經(jīng)詳細闡述了我們對未來化纖價格走勢的觀點，我們?nèi)匀徽J為下半年價格下降的可能性在增大。我們始終認為化纖是強周期行業(yè)，難以給予較高市盈率，更多的是交易機會。 7、8月和12、1月是傳統(tǒng)淡季，成為關(guān)注價格變化的窗口，屆時如果價格在淡季保持上漲或者平穩(wěn)，這隨后時間下跌可能性不大。