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　　在人民幣匯率貶值預(yù)期之下，加快推進(jìn)人民幣國(guó)際化步伐似乎不再是當(dāng)前重點(diǎn)，尤其在8月出臺(tái)系列干預(yù)措施后，市場(chǎng)有預(yù)期或又以犧牲人民幣國(guó)際化為代價(jià)穩(wěn)定人民幣。不過(guò)，通過(guò)對(duì)貿(mào)易項(xiàng)與資本項(xiàng)下人民幣國(guó)際化進(jìn)程的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)實(shí)或與預(yù)想有所不同，人民幣國(guó)際化有進(jìn)展，亦有顯而易見(jiàn)的不確定性。

　　導(dǎo)讀

　　不少境外企業(yè)愿通過(guò)跨境貿(mào)易項(xiàng)接受人民幣并非為了長(zhǎng)期持有，而是將人民幣作為暫時(shí)的避風(fēng)港。畢竟，當(dāng)前多個(gè)新興市場(chǎng)貨幣兌美元匯率下跌幅度超過(guò)10%，而人民幣兌美元匯率年內(nèi)跌幅不到4%。

　　截至9月14日11時(shí)，境內(nèi)在岸人民幣兌美元匯率徘徊在6.8479附近，今年以來(lái)跌幅超3%。

　　“不過(guò)，相比2016年匯率下跌期間人民幣在全球交易支付使用量持續(xù)萎縮，今年不少境外企業(yè)反而對(duì)人民幣相當(dāng)青睞。”一家在中東及南亞地區(qū)國(guó)家參與基建項(xiàng)目建設(shè)的國(guó)內(nèi)大型工程設(shè)備企業(yè)海外業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，過(guò)去兩個(gè)月多家當(dāng)?shù)仄髽I(yè)主動(dòng)提出能否使用人民幣進(jìn)行跨境貿(mào)易結(jié)算。

　　這一度讓他感到相當(dāng)詫異——以往人民幣匯率下跌期間，這些境外企業(yè)都對(duì)人民幣“避而遠(yuǎn)之”。

　　數(shù)據(jù)證明了一切。環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)（SWIFT）最新數(shù)據(jù)顯示，7月SWIFT人民幣全球交易使用量升至2.04%，較6月上漲0.43個(gè)百分點(diǎn)，延續(xù)全球支付貨幣中第五位的排名。

　　布朗兄弟哈里曼（BBH）全球外匯策略主管MarcChandler認(rèn)為，人民幣國(guó)際化在匯率下跌期間逆勢(shì)擴(kuò)張，美元“神助攻”功不可沒(méi)。由于美元持續(xù)升值與美聯(lián)儲(chǔ)鷹派加息，全球美元融資成本驟然上漲，迫使越來(lái)越多企業(yè)減少美元融資額進(jìn)行跨境付款，反而給人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算創(chuàng)造了空間。SWIFT數(shù)據(jù)也顯示，7月美元在全球支付市場(chǎng)的份額降至38.99%，是2月以來(lái)的最低水平。

　　“這僅僅是一項(xiàng)外部因素。”一家外資銀行金融市場(chǎng)部主管向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出。在匯率動(dòng)蕩下人民幣國(guó)際化步伐依然加快的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力主要集中在三個(gè)層面:一是今年以來(lái)中國(guó)央行采取多項(xiàng)措施完善人民幣跨境業(yè)務(wù)制度，促進(jìn)人民幣跨境貿(mào)易投資便利化，為離岸市場(chǎng)人民幣業(yè)務(wù)發(fā)展提供充足流動(dòng)性支持；二是近期央行采取有效干預(yù)措施遏制人民幣貶值預(yù)期升溫；三是中國(guó)金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放提速，吸引越來(lái)越多外資機(jī)構(gòu)加大人民幣債券股票投資，引導(dǎo)人民幣成為全球新的投資儲(chǔ)備貨幣，進(jìn)一步盤(pán)活了人民幣使用需求。

　　工銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)發(fā)布最新報(bào)告指出，無(wú)論用匯率決定程度最大的聯(lián)動(dòng)貨幣絕對(duì)數(shù)量，還是所影響的相對(duì)經(jīng)濟(jì)體量，人民幣區(qū)域（RMBBloc）與美元、歐元區(qū)域三足鼎立的格局初現(xiàn)雛形。盡管近期人民幣匯率波動(dòng)較大，但在匯率內(nèi)生穩(wěn)定性增強(qiáng)的前提下，人民幣國(guó)際化有望再度提速。

　　“以往都是人民幣匯率升值驅(qū)動(dòng)人民幣國(guó)際化步伐加快，一遇到匯率貶值就停滯不前，如今這輪國(guó)際化進(jìn)程是在匯率動(dòng)蕩且趨于雙向波動(dòng)的情況下開(kāi)展，一旦成功，將讓人民幣真正意義上成為國(guó)際重要的投資儲(chǔ)備貨幣。”上述外資銀行金融市場(chǎng)部主管指出。

　　境外企業(yè)主動(dòng)接受人民幣的算盤(pán)

　　面對(duì)過(guò)去兩個(gè)月人民幣下跌，上述國(guó)內(nèi)大型工程設(shè)備企業(yè)海外業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人發(fā)現(xiàn)中資企業(yè)的避險(xiǎn)操作熱情遠(yuǎn)高于境外企業(yè)。

　　6月起，他所在企業(yè)母公司多次要求海外分支機(jī)構(gòu)多儲(chǔ)備美元資金，不急于將外匯利潤(rùn)結(jié)匯轉(zhuǎn)入母公司賬戶(hù)，一是鑒于人民幣貶值壓力可能觸發(fā)外匯管制加強(qiáng)，母公司可用海外分支機(jī)構(gòu)美元資金支付外匯款項(xiàng)，節(jié)省購(gòu)匯流程并降低對(duì)外付款不確定性；二也能有效對(duì)沖當(dāng)前人民幣匯率下跌壓力。

　　“這種情況并不少見(jiàn)。”他告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，即便國(guó)內(nèi)母公司因去杠桿遭遇流動(dòng)性吃緊，海外機(jī)構(gòu)也不能貿(mào)然結(jié)匯“流失”美元頭寸。為此他們想到了一個(gè)兩全其美的辦法，通過(guò)合作銀行外保內(nèi)貸，以境外美元資金作擔(dān)保由合作銀行向境內(nèi)母公司提供人民幣貸款，如此既解決了企業(yè)還貸壓力，也留存了大筆美元。只要下半年信貸政策趨于寬松令企業(yè)獲得貸款“借新還舊”，這筆美元又能“回到”企業(yè)賬戶(hù)對(duì)沖人民幣匯率下跌壓力。

　　一家外貿(mào)企業(yè)財(cái)務(wù)總監(jiān)向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者透露，留存美元頭寸也成為他們近期一項(xiàng)重點(diǎn)業(yè)務(wù)考核指標(biāo)。在簽訂外貿(mào)合同時(shí)，她會(huì)向?qū)Ψ教岢瞿芊駜?yōu)先考慮使用美元付款。

　　她甚至聽(tīng)說(shuō)不少外貿(mào)企業(yè)為了少付美元，在吸引海外買(mǎi)家接受人民幣貿(mào)易付款時(shí)采取老辦法——在人民幣貿(mào)易結(jié)算額度上打3%-5%的折扣，作為對(duì)方對(duì)沖人民幣匯率下跌風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)貼。

　　“沒(méi)想到不少新興市場(chǎng)國(guó)家企業(yè)一口答應(yīng)。”起初她特別好奇他們難道不擔(dān)心手里的人民幣匯率持續(xù)下跌，后來(lái)得知其中的“秘密”，由于這些新興市場(chǎng)國(guó)家對(duì)美元外匯管制較嚴(yán)（甚至采取強(qiáng)制結(jié)匯措施），令這些企業(yè)更愿先接受人民幣，轉(zhuǎn)而用于購(gòu)買(mǎi)進(jìn)口其他中國(guó)產(chǎn)品進(jìn)行銷(xiāo)售，賺取新的利潤(rùn)同時(shí)減輕外匯頭寸強(qiáng)制兌換壓力。

　　與此同時(shí)，越來(lái)越多新興市場(chǎng)國(guó)家當(dāng)?shù)劂y行開(kāi)始接入人民幣跨境支付系統(tǒng)CIPS，向當(dāng)?shù)仄髽I(yè)提供開(kāi)設(shè)人民幣賬戶(hù)等服務(wù)，讓他們得以持有部分人民幣頭寸對(duì)沖本國(guó)貨幣匯率大跌風(fēng)險(xiǎn)。

　　“一些中東國(guó)家基建項(xiàng)目投資方近期找到我們，希望能用人民幣支付機(jī)械設(shè)備進(jìn)口款項(xiàng)。”上述國(guó)內(nèi)大型工程設(shè)備企業(yè)海外業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。究其原因，近期個(gè)別擁有人民幣外匯儲(chǔ)備的中東國(guó)家央行正嘗試向當(dāng)?shù)卮笮推髽I(yè)提供一定額度的人民幣貸款試點(diǎn)，用于當(dāng)?shù)仄髽I(yè)支付中國(guó)基建項(xiàng)目工程款項(xiàng)，以此減少美元外匯儲(chǔ)備頭寸的消耗（用于穩(wěn)定本國(guó)匯率）。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者多方了解到，人民幣在跨境貿(mào)易項(xiàng)的使用范圍擴(kuò)大，也與境內(nèi)銀行積極開(kāi)展人民幣跨境收付業(yè)務(wù)息息相關(guān)，此舉令海外人民幣流通量保持相對(duì)寬裕的狀況，有效盤(pán)活了境外人民幣使用范疇。

　　“尤其今年以來(lái)央行出臺(tái)一系列措施便利人民幣跨境使用，此前曾收緊人民幣跨境收付的商業(yè)銀行紛紛放松對(duì)經(jīng)常項(xiàng)下人民幣跨境收付的限制——原先要求每日人民幣跨境業(yè)務(wù)收支必須為正頭寸，如今不但取消上述限制，還對(duì)擁有真實(shí)貿(mào)易背景的企業(yè)加快了代客人民幣跨境收付的審核流程。”上述外貿(mào)企業(yè)財(cái)務(wù)總監(jiān)告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者。

　　但多位銀行對(duì)公業(yè)務(wù)部門(mén)人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者直言，受全球貿(mào)易沖突升級(jí)影響，海外企業(yè)使用人民幣結(jié)算的意愿相比年初人民幣國(guó)際化重啟時(shí)并沒(méi)有明顯提升。

　　“以往一些國(guó)家傳統(tǒng)能源開(kāi)采企業(yè)向中國(guó)出口煤炭等原材料時(shí)，往往會(huì)接受一定額度跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算款，轉(zhuǎn)而采購(gòu)中國(guó)商品以規(guī)避匯兌風(fēng)險(xiǎn)，如今擔(dān)心全球貿(mào)易沖突升級(jí)導(dǎo)致中國(guó)大宗商品需求與進(jìn)口商品量雙雙縮水，因此在合同簽訂時(shí)相應(yīng)削減了人民幣結(jié)算款。”一家外資銀行對(duì)公業(yè)務(wù)部門(mén)人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者也注意到，不少境外企業(yè)愿通過(guò)跨境貿(mào)易項(xiàng)接受人民幣并非為了長(zhǎng)期持有，而是將人民幣作為暫時(shí)的避風(fēng)港。畢竟，當(dāng)前印度盧比、南非蘭特、印尼盾、巴基斯坦元等新興市場(chǎng)貨幣兌美元匯率下跌幅度超過(guò)10%，而人民幣兌美元匯率年內(nèi)跌幅不到4%。

　　“事實(shí)上，這種套利現(xiàn)象在境內(nèi)外貿(mào)企業(yè)同樣存在。”一家股份制銀行金融市場(chǎng)部人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，隨著外匯管制趨嚴(yán)，部分外貿(mào)企業(yè)轉(zhuǎn)而借助人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算渠道，先將人民幣頭寸轉(zhuǎn)移到境外，再兌換成美元頭寸，以此規(guī)避境內(nèi)外匯管制，套取人民幣匯率下跌收益。

　　在他看來(lái)，這背后，部分外貿(mào)企業(yè)還有另一層顧慮——擔(dān)心人民幣國(guó)際化進(jìn)程可能隨著匯率波動(dòng)而再度中途夭折，因此也不愿在境外持有大量人民幣用于新的貿(mào)易付款結(jié)算，且認(rèn)為相關(guān)部門(mén)已注意到人民幣匯率動(dòng)蕩與國(guó)際化之間存在的微妙關(guān)系。

　　今年初，證監(jiān)會(huì)副主席方星海在一次論壇上表示：“2016年后人民幣在國(guó)際市場(chǎng)的使用規(guī)模略有減少，海外市場(chǎng)容量收縮。究其原因，維護(hù)人民幣匯率穩(wěn)定、防止儲(chǔ)備過(guò)快流失是主要考量，這個(gè)代價(jià)也是應(yīng)該付出的，但今后碰到類(lèi)似的情況還需要內(nèi)外兼顧。”

　　央行前行長(zhǎng)周小川則提出，人民幣國(guó)際化要持之以恒，如果把一些制度性安排當(dāng)做調(diào)控性工具就很難推行。人民幣國(guó)際化取決于市場(chǎng)選擇，如果政策變來(lái)變?nèi)?，市?chǎng)就不會(huì)有太多興趣，要避免制度安排搖擺。

　　“因此，8月央行實(shí)施的一系列匯率干預(yù)措施，似乎特別重視內(nèi)外兼顧。”這位股份行金融市場(chǎng)部人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出。

　　央行干預(yù)“內(nèi)外兼顧”？

　　整個(gè)8月，央行先后采取多項(xiàng)干預(yù)措施，包括調(diào)高銀行遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金至20%；“限制”上海自貿(mào)區(qū)銀行向境外同業(yè)賬戶(hù)拆借或存放人民幣；重啟逆周期因子等。

　　“乍看之下，央行這些干預(yù)措施旨在防止匯率下跌過(guò)快，但具體分析就會(huì)發(fā)現(xiàn)央行主要采取價(jià)格工具進(jìn)行干預(yù)，比如調(diào)高銀行遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率是為了扭轉(zhuǎn)遠(yuǎn)期市場(chǎng)人民幣匯率跌幅擴(kuò)大；重啟逆周期因子則是為了遏制順周期行為對(duì)人民幣定價(jià)機(jī)制（中間價(jià)過(guò)快下跌）的沖擊。”上述股份行金融市場(chǎng)部人士認(rèn)為，央行所采取的流動(dòng)性調(diào)控工具，僅是暫停自貿(mào)區(qū)銀行向海外投放人民幣流動(dòng)性，威懾力相比以往從離岸市場(chǎng)抽離人民幣流動(dòng)性要低不少，表明央行不希望干預(yù)措施導(dǎo)致離岸市場(chǎng)人民幣流動(dòng)性收窄，令人民幣國(guó)際化進(jìn)程再度陷入停滯。

　　MarcChandler也認(rèn)為，8月中國(guó)央行干預(yù)措施似乎汲取了以往一些經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)——為遏制人民幣貶值壓力，過(guò)去兩年央行相關(guān)部門(mén)多次從境外離岸市場(chǎng)抽離人民幣流動(dòng)性抬高沽空成本，造成海外市場(chǎng)人民幣頭寸匱乏，不少有助于人民幣國(guó)際化的離岸人民幣金融創(chuàng)新“巧婦難為無(wú)米之炊”。

　　一個(gè)直觀的現(xiàn)象，就是2015年香港離岸市場(chǎng)人民幣存款規(guī)模一度突破萬(wàn)億大關(guān)，隨著近年央行多次抽離香港地區(qū)離岸人民幣流動(dòng)性，去年10月這個(gè)數(shù)值差不多約為5400億元，較峰值下跌約一半。

　　一家境外大型制造業(yè)公司中國(guó)區(qū)負(fù)責(zé)人對(duì)此感同深受，此前他所在企業(yè)打算從離岸市場(chǎng)拆借一筆人民幣頭寸用于跨境貿(mào)易結(jié)算付款，但鑒于央行以往多次抽走離岸市場(chǎng)人民幣流動(dòng)性令融資成本大增，企業(yè)遲遲沒(méi)能落實(shí)相關(guān)人民幣短期貸款。

　　“如今隨著香港地區(qū)離岸人民幣存款持續(xù)增加，這項(xiàng)操作再度進(jìn)入工作日程。”他指出，他們之所以愿意采取離岸人民幣貸款用于貿(mào)易結(jié)算付款，是因近年相關(guān)部門(mén)積極出臺(tái)措施，允許企業(yè)通過(guò)境內(nèi)代理銀行辦理人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖與資金頭寸購(gòu)售匯業(yè)務(wù)，讓他們無(wú)需擔(dān)心人民幣頭寸不足無(wú)法履行還款義務(wù)。

　　不過(guò)，盡管匯率動(dòng)蕩沒(méi)有妨礙人民幣在貿(mào)易項(xiàng)的國(guó)際化進(jìn)程，但興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委指出，當(dāng)年德國(guó)馬克和日元在貿(mào)易結(jié)算占比峰值僅30%左右，2015年一季度人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算占中國(guó)-全球貿(mào)易結(jié)算的比重已達(dá)27%，考慮到未來(lái)全球貿(mào)易沖突升級(jí)令整體貿(mào)易額增速下滑，僅依靠跨境貿(mào)易結(jié)算推動(dòng)人民幣國(guó)際化步伐加快難度不小。

　　香港交易與結(jié)算所首席中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴曙松此前撰文稱(chēng)，人民幣國(guó)際化的下一階段，是從國(guó)際貿(mào)易結(jié)算貨幣向國(guó)際投資及儲(chǔ)備貨幣轉(zhuǎn)變。

　　央行最新數(shù)據(jù)顯示，盡管8月人民幣匯率波動(dòng)較大，但直接投資人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)生2239.1億元，已達(dá)當(dāng)月跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)交易額4751.2億元的近一半，尤其當(dāng)月人民幣形式外商直接投資額達(dá)到1756.3億元，凸顯外商利用人民幣開(kāi)展境內(nèi)投資的熱情日益高漲，有助于人民幣成為國(guó)際新的投資貨幣。

　　“若能借助“一帶一路”倡議等發(fā)展機(jī)遇，進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣對(duì)外投資，形成人民幣對(duì)外投資與外商直接投資的資金閉環(huán)，將有助于人民幣國(guó)際化提速。”MarcChandler指出，畢竟這類(lèi)投資項(xiàng)目存續(xù)周期與回報(bào)時(shí)間較長(zhǎng)，足以有效抵御人民幣匯率短期波動(dòng)匯兌風(fēng)險(xiǎn)，令海外機(jī)構(gòu)能更長(zhǎng)時(shí)間持有人民幣。

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