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9月以來(lái)，鄭棉持續(xù)震蕩下行。分析人士表示，國(guó)內(nèi)舊作供給充足，新作有豐產(chǎn)預(yù)期。4季度棉市以新棉定價(jià)為錨，上方受限于企業(yè)套保壓力，下方也面臨軋花廠惜售情緒支撐。后市主要關(guān)注新季籽棉收購(gòu)及“金九銀十”下游訂單。

階段性底部形成

今年4月中旬，鄭棉開(kāi)啟一輪持續(xù)下跌行情，運(yùn)行區(qū)間13200-16470元/噸，跌幅超3000元/噸。

本輪下跌的核心驅(qū)動(dòng)包括：

第一，新年度豐產(chǎn)預(yù)期加強(qiáng)。受目標(biāo)價(jià)格補(bǔ)貼政策限制補(bǔ)貼產(chǎn)量510萬(wàn)噸、政策引導(dǎo)次宜棉區(qū)退出棉花種植及棉花種植收益下降等因素影響，新棉開(kāi)始種植前，市場(chǎng)預(yù)計(jì)新疆棉花種植面積同比不會(huì)增加，若出現(xiàn)播種期低溫災(zāi)害、生長(zhǎng)期高溫天氣等惡劣天氣，棉價(jià)重心有可能逐步上移。據(jù)公布的實(shí)播面積報(bào)告，本年度新疆棉花種植面積為3565.4萬(wàn)畝，同比小幅下降1.4%，基本符合預(yù)期，但棉花的生長(zhǎng)周期內(nèi)并未出現(xiàn)極端天氣，因此新年度新疆棉花產(chǎn)量反而可能增加。

第二，需求未見(jiàn)明顯改善。國(guó)內(nèi)外棉花需求整體偏弱，進(jìn)入淡季后，下游紡織廠開(kāi)機(jī)率下降幅度及成品庫(kù)存的累積幅度均高于往年同期水平。

第三，美棉價(jià)格走弱拖累國(guó)內(nèi)棉價(jià)。今年年初，美棉交割品庫(kù)存處歷史低位，非商業(yè)多頭大幅增倉(cāng)，美棉最高突破100美分/磅。3月以后，隨著交割品庫(kù)存大幅增加，非商業(yè)多頭離場(chǎng)，美棉“逼倉(cāng)”失敗。同時(shí)，美棉種植面積上升，主產(chǎn)區(qū)天氣狀況良好，豐產(chǎn)預(yù)期增加。在供需寬松格局下，美棉價(jià)格高位回落，進(jìn)一步拖累國(guó)內(nèi)棉價(jià)。

近期，市場(chǎng)整體情緒不高，國(guó)內(nèi)棉價(jià)出現(xiàn)一定幅度反彈后再度大幅回落，但并未跌破前低位置，階段性底部或已形成：一方面，棉價(jià)已進(jìn)入低估值區(qū)域；另一方面，當(dāng)前價(jià)格對(duì)新年度供應(yīng)寬松格局已完成計(jì)價(jià)，且需求端存在邊際改善的情況。

從2010年至今的行情走勢(shì)看，當(dāng)前棉價(jià)已處低估值區(qū)域。從歷史價(jià)格看，棉價(jià)低于13000元/噸的年度(按棉花生長(zhǎng)周期劃分)主要有2015/16年度、2018/19年度、2019/20年度。

2015/16年度，從供應(yīng)端看，國(guó)內(nèi)棉花大幅減產(chǎn)，2015年5月USDA預(yù)測(cè)的國(guó)內(nèi)棉花產(chǎn)量為588萬(wàn)噸，同比減少65萬(wàn)噸，且連續(xù)下調(diào)2015/16年度棉花產(chǎn)量，新棉上市之前的預(yù)測(cè)產(chǎn)量為566萬(wàn)噸，2016年1月的預(yù)測(cè)產(chǎn)量為518萬(wàn)噸，同比減少135萬(wàn)噸。從需求端看，2015/16年度棉花消費(fèi)預(yù)期偏弱，USDA連續(xù)下調(diào)國(guó)內(nèi)棉花消費(fèi)量，從最高的784萬(wàn)噸，下調(diào)至最低的697萬(wàn)噸，同比減少65萬(wàn)噸。

從生產(chǎn)與消費(fèi)的角度看，2015/16年度國(guó)內(nèi)棉花供需緊張，鄭棉價(jià)格重心有望進(jìn)一步上移。但2015/16年度國(guó)儲(chǔ)庫(kù)存偏高(公開(kāi)資料顯示為1000萬(wàn)噸左右)，市場(chǎng)預(yù)期國(guó)家會(huì)大量拋儲(chǔ)，棉農(nóng)和軋花廠加快銷售節(jié)奏造成棉價(jià)一路下跌。但2016年4月鄭棉價(jià)格開(kāi)始筑底反彈并持續(xù)走強(qiáng)，在2016年7月中旬左右突破16000元/噸關(guān)口，核心驅(qū)動(dòng)是拋儲(chǔ)政策與前期市場(chǎng)預(yù)期存在較大的背離：

第一，拋儲(chǔ)時(shí)間與預(yù)期不符。根據(jù)往年經(jīng)驗(yàn)，拋儲(chǔ)時(shí)間通常在每年2至3月開(kāi)始，但2015/16年度國(guó)家發(fā)改委4月15日才發(fā)布儲(chǔ)備棉輪出相關(guān)政策，2016年5月3日才開(kāi)始輪出。第二，政策限制每日掛牌銷售量不超過(guò)3萬(wàn)噸。第三，2016年6月下旬至7月下旬，拋儲(chǔ)矛盾激化。由于儲(chǔ)備棉出庫(kù)困難，公檢速度跟不上，甚至不能滿足每日3萬(wàn)噸的掛牌量，再加上紡織廠需求提升，市場(chǎng)價(jià)格開(kāi)始大幅上漲，成交率長(zhǎng)時(shí)間維持在100%，成交均價(jià)最高超過(guò)15000元/噸。此后，市場(chǎng)傳出拋儲(chǔ)延期的消息，成交量和成交率均有所回落，期貨價(jià)格大幅回調(diào)。國(guó)家發(fā)改委于2016年8月8日正式發(fā)布公告，將拋儲(chǔ)時(shí)間延長(zhǎng)至2016年9月30日，且不限制總的拋儲(chǔ)數(shù)量。2016年9月以后，商業(yè)庫(kù)存偏緊，鄭棉再度走強(qiáng)，突破15500元/噸關(guān)口，拍儲(chǔ)的積極性重新回升，當(dāng)月中下旬拍儲(chǔ)成交率達(dá)到100%，2016年9月拍儲(chǔ)成交量達(dá)到61.8萬(wàn)噸。

2018/19年度，從供應(yīng)端看，本年度棉花供應(yīng)充足，2018年5月USDA預(yù)估產(chǎn)量為588萬(wàn)噸，之后3個(gè)月由于天氣因素下調(diào)至577萬(wàn)噸。隨著新棉的上市，USDA逐步上調(diào)2018/19年度棉花產(chǎn)量，2019年4月預(yù)估為604萬(wàn)噸。但消費(fèi)預(yù)期偏弱，2018年5月USDA預(yù)估2018/19年度國(guó)內(nèi)棉花消費(fèi)量為903萬(wàn)噸，2019年4月下調(diào)至882萬(wàn)噸。從行情走勢(shì)看，2019年1-4月棉價(jià)保持震蕩上行趨勢(shì)，主要原因是全球市場(chǎng)存在產(chǎn)需缺口，2018年12月USDA預(yù)估全球棉花產(chǎn)需缺口達(dá)到150萬(wàn)噸(產(chǎn)量2585萬(wàn)噸，消費(fèi)2735萬(wàn)噸)。同時(shí)，國(guó)內(nèi)拋儲(chǔ)時(shí)間推遲，2019年4月19日才發(fā)布相關(guān)拋儲(chǔ)政策。2019年5月初，中美貿(mào)易摩擦升級(jí)，消費(fèi)預(yù)期下滑，棉花價(jià)格重心進(jìn)入下行通道，最低觸及12000元/噸關(guān)口。

2019/20年度，從供應(yīng)端看，產(chǎn)量變化不大，2019年5月USDA預(yù)測(cè)的產(chǎn)量為604萬(wàn)噸，2020年4月USDA預(yù)測(cè)的產(chǎn)量為593萬(wàn)噸。從需求端看，受疫情影響，USDA大幅下調(diào)2019/20年度棉花預(yù)期消費(fèi)，2019年5月預(yù)估消費(fèi)量為904萬(wàn)噸，2020年4月預(yù)估消費(fèi)量為762萬(wàn)噸。2019年9月至2020年1月初，中美貿(mào)易摩擦緩解，棉花消費(fèi)預(yù)期趨向樂(lè)觀，棉花價(jià)格穩(wěn)步上漲。2020年1-4月，受疫情影響，節(jié)后紡織廠工人無(wú)法返回工作地，消費(fèi)預(yù)期下行，鄭棉跌至歷史低位，接近10000元/噸關(guān)口。之后國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制，紡織行業(yè)逐步恢復(fù)，消費(fèi)預(yù)期向好，棉價(jià)估值修復(fù)，鄭棉價(jià)格重心不斷上移。當(dāng)年國(guó)家拋儲(chǔ)50萬(wàn)噸，成交率基本在100%，成交價(jià)格也不斷上移。

從以上情況可以看出，若無(wú)突發(fā)事件改變棉花供需結(jié)構(gòu)(比如2015/16年度高儲(chǔ)備庫(kù)存、2018/19年度中美貿(mào)易摩擦、2019/20年度新冠疫情暴發(fā))，當(dāng)前棉價(jià)已處低估值區(qū)間。

基本面邊際改善。從下游紡織廠運(yùn)行看，需求端已出現(xiàn)邊際改善。一方面，紡織廠開(kāi)機(jī)率有所回升，織布廠棉紗原料庫(kù)存大幅回升；另一方面，紡織廠成品庫(kù)存(棉紗和坯布)出現(xiàn)明顯下降。

綜上，棉價(jià)已處低估值區(qū)域且需求端出現(xiàn)邊際改善，若無(wú)突發(fā)事件明顯改變棉花供需格局，棉價(jià)階段性底部已形成。(作者單位：東吳期貨)

分析人士：新季增產(chǎn)預(yù)期較強(qiáng)

9月以來(lái)，鄭棉價(jià)格持續(xù)震蕩下行。截至昨日收盤，鄭棉主力2501合約報(bào)收13465元/噸。

弘業(yè)期貨棉花分析師王曉蓓認(rèn)為，9月以來(lái)，鄭棉價(jià)格走跌主要源于市場(chǎng)對(duì)后市缺乏信心，鄭棉價(jià)格本就承壓運(yùn)行，又恰逢外圍宏觀數(shù)據(jù)不佳。美國(guó)勞工部上周發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，8月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)人口增加14.2萬(wàn)人，大幅高于7月的8.9萬(wàn)人，但不及市場(chǎng)預(yù)期的16.1萬(wàn)人；當(dāng)月失業(yè)率小幅下降0.1個(gè)百分點(diǎn)至4.2%，符合預(yù)期，也是5個(gè)月來(lái)首次下行；新增就業(yè)崗位不及預(yù)期。市場(chǎng)擔(dān)憂美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)降溫可能超預(yù)期，美國(guó)股市上周五全線下跌。受此影響，再加上基本面本就偏弱，美棉價(jià)格走低，拖累鄭棉價(jià)格下行。

恒力期貨棉花研究員吳新?lián)P表示，9月初公布的美國(guó)就業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)繼續(xù)疲軟，進(jìn)一步印證其衰退邏輯，棉花跟隨大宗商品偏弱運(yùn)行。對(duì)棉花產(chǎn)業(yè)鏈而言，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期及居民消費(fèi)能力的疲軟，會(huì)抑制國(guó)內(nèi)終端外貿(mào)訂單的下達(dá)。

格林大華期貨棉花分析師王子健認(rèn)為，鄭棉價(jià)格震蕩下行，主要有兩方面原因：一是國(guó)內(nèi)棉花供應(yīng)充足使鄭棉價(jià)格承壓；二是“金九銀十”紡織業(yè)傳統(tǒng)旺季來(lái)臨，但訂單增量并不顯著，鄭棉價(jià)格反彈乏力。

“棉市‘金九銀十’旺季表現(xiàn)不及預(yù)期，棉價(jià)偏弱運(yùn)行?！眳切?lián)P說(shuō)，一方面由于終端訂單不足，導(dǎo)致紡織產(chǎn)業(yè)鏈去庫(kù)存不明顯。雖環(huán)比有所好轉(zhuǎn)，紗線庫(kù)存有所去化，紡紗利潤(rùn)改善，但前期鄭棉下跌趨勢(shì)中紡企陸續(xù)點(diǎn)價(jià)，原料庫(kù)存偏高，目前暫無(wú)補(bǔ)庫(kù)采購(gòu)需求，采購(gòu)支撐偏弱。另一方面，新花上市期逐漸臨近，豐產(chǎn)預(yù)期下棉農(nóng)惜售情緒弱于去年，同時(shí)因上一年度虧損，加工企業(yè)收購(gòu)心態(tài)謹(jǐn)慎，在目前5.5-6元/公斤的開(kāi)秤價(jià)格預(yù)期下，部分加工企業(yè)選擇在盤面預(yù)套保部分資源，盤面價(jià)格反彈空間縮小。

從基本面看，王曉蓓表示，供應(yīng)方面，國(guó)內(nèi)舊作供給充足、新作有豐產(chǎn)預(yù)期，目前軋花廠整體收購(gòu)積極性不高，對(duì)價(jià)格的預(yù)期比較貼近期貨價(jià)格。需求方面，8月中下旬以來(lái)需求有所改善，紗廠和布廠開(kāi)機(jī)率持續(xù)上升、產(chǎn)成品庫(kù)存下降，不過(guò)近日局部地區(qū)織廠開(kāi)機(jī)率有下滑跡象，市場(chǎng)對(duì)訂單的可持續(xù)性信心不足。

王曉蓓稱，截至9月8日，美棉生長(zhǎng)優(yōu)良率為40%，環(huán)比下滑4個(gè)百分點(diǎn)，不過(guò)依然處近年同期高位，較去年同期高11個(gè)百分點(diǎn)。因美國(guó)主產(chǎn)棉區(qū)天氣干旱持續(xù)加劇，近期美棉生長(zhǎng)優(yōu)良率呈回落趨勢(shì)，新棉產(chǎn)量預(yù)期不及前期樂(lè)觀，但整體仍呈大幅增產(chǎn)趨勢(shì)，供給壓力仍存。

王子健表示，國(guó)內(nèi)棉花生長(zhǎng)期(4-9月)新疆大部分地區(qū)天氣有利于新棉生長(zhǎng)。盡管國(guó)內(nèi)種植面積略有下滑，但天氣助力新棉單產(chǎn)增加，使得市場(chǎng)對(duì)新季棉花產(chǎn)量存增長(zhǎng)預(yù)期。同時(shí)，9月以來(lái)，新疆新季棉花陸續(xù)進(jìn)入結(jié)鈴、吐絮期，市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)豐產(chǎn)的預(yù)期逐步落地。

“根據(jù)我們近期開(kāi)展的南疆種植區(qū)調(diào)研，巴州及阿克蘇地區(qū)單產(chǎn)較去年明顯恢復(fù)，部分產(chǎn)區(qū)增產(chǎn)10%，喀什地區(qū)單產(chǎn)與去年基本持平。預(yù)計(jì)新疆棉花產(chǎn)量將達(dá)到590-600萬(wàn)噸，符合市場(chǎng)預(yù)期，對(duì)盤面價(jià)格不會(huì)有太大影響?！眳切?lián)P說(shuō)，不過(guò)，近期棉花產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)降溫降雨天氣，可能對(duì)棉花質(zhì)量有一定影響。

展望后市，吳新?lián)P表示，4季度棉市以新棉定價(jià)為錨，上方受限于謹(jǐn)慎心態(tài)下的企業(yè)套保壓力，下方也面臨部分軋花廠惜售情緒支撐。長(zhǎng)期看，消費(fèi)偏弱局面難改，在農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格普跌背景下，下一年度種植面積縮減預(yù)期不強(qiáng)，棉價(jià)維持偏低水平運(yùn)行的概率較大。

王曉蓓表示，美棉和國(guó)產(chǎn)棉新作即將上市，供給壓力增加，整體基本面不強(qiáng)，疊加宏觀面仍有不確定性，預(yù)計(jì)近期棉價(jià)將呈震蕩走勢(shì)，上方依然承壓。

王子健表示，鄭棉主力合約價(jià)格在14000元/噸下方，處歷史偏底水平，且供給寬松格局逐步被市場(chǎng)接受且消化，后期主要關(guān)注新季籽棉收購(gòu)及“金九銀十”下游訂單。